1990年到2010年，中国证券市场走过了第二十个年头。如今它正如一个青年人，朝气蓬勃、风华正茂，偶尔会犯些小错误，从中吸取教训，然后更加健康和壮大。

　　他还是一个非正常成长的年轻人，从一出生就被赋予了太多的希望和呵护，被寄予了太厚重的责任。在他们的成长过程中，有一些长辈，目睹了他们的出生和成长、时时给予鞭策和激励、处处送出关怀和温情。

　　在二十年之际，他们对这个青年人有什么话要说？哪一些成长的故事令他们记忆深刻？他们如何憧憬和规划他的未来？

　　新浪财经陆续推出“二十年记忆”约稿，由亲历证券市场二十周年的代表人物来为您讲述他们的“二十年记忆”。

    ——股改就像是一瓶陈年老酒，时间越长越觉得它意义重大！

　　作者：李振宁，上海睿信投资管理有限公司董事长。

　　一次伟大的改革

　　股权分置改革我认为是中国证券市场上具有划时代意义的一次改革，在中国走向市场经济的改革开放中，具有非常重要的地位。

　　我国第一次比较大的改革是农村改革，通过实施包产到户、联产承包责任制解放了农业，农业生产力得以发挥，百姓由吃不饱到物质供应充沛；第二次比较大的改革是放开城市商品价格，包括企业运行机制和商品价格改革。从价格定价机制讲，此次改革形成了市场化定价体系，市场经济的作用得以体现，使得原来极度匮乏的工业品和生活用品在满足自身需要的同时，大量输往世界各地。

　　而股权分置改革的伟大意义在于在资本定价方面发生了变化。

　　从1991年到2005年，这14年间股市是一个由行政控制的市场，某种意义上讲不能算作是一个真正的市场，因为一个市场最简单的衡量标准就是需要有良好的价格确定机制。我们是政府调控，股改前70%的股权属于非流通股，只有30%能够上市流通，在这样的体制下，股市的定价机制是扭曲的。

　　在股权分置改革前证券市场上存在着两种价格和两种利益关系：一种是协议转让价，一种是二级市场价。二级市场定价对大股东所持股权的定价没有帮助，他们在转让股权时也只能按照账面资产；而小股东的收益来源于两方面：一是，股票的价差收益；二是，分红收益。这导致了大股东与小股东利益不一致。

　　从股权角度讲也存在着股权分割的现象，同一种股权一部分是流通股，一部分是非流通股，这就造成了同股不同价、同股不同权、同股不同利。

　　如此上市公司业绩经营得再好，股价无论上涨得多高都与大股东利益没有关系，因为他们的股权既不能流通，也不能作为抵押。

　　而作为一家企业，上市部分都属于优质资产，可那些劣质资产怎么发展，只好去挪用上市公司的资金来救济劣质资产里面的“穷兄弟”，法不责众，挪用上市公司资金现象非常普遍。这是体制问题，在企业经营动力不足的情况下，证券市场的作用便不可能真正发挥。

　　在这种背景下，市场长期陷入了一种上下波动的局面。

　　统一组织 分散决策 类别表决 

　　总体看，当时的股市与经济关联性不是很大，基本不反映经济运行状况，且庄家横行，与国际不接轨，指数随政策变化上下浮动，没有真正的牛市。

　　当时盛行一种坐庄文化，很多庄家来自于证券证券公司，且是国营证券公司。比如南方证券，注册资本仅30亿元，代客理财规模多达200亿元。那时盛行保底理财，如果保底投资者10%收益的话，一年时间即20亿元的收益，而股票下跌20%，就会损失40亿元，大于其注册资本。所以当股市出现第一拨大跌时，南方证券便陷入破产状态，损失了60多亿元。

　　伴随着股市的不断下跌，几乎所有的证券公司都陷入了资不抵债的深渊，随之整个证券市场陷入了破产状态。所以以坐庄文化+政策市的旧模式已经使得股市不能够再继续运行下去。

　　一个问题凸显了出来，非流通股这颗炸弹不解决，早晚要爆炸。证监会痛定思痛，广泛征求社会意见，希望大家提出一个中国股市怎么样改革才能够长治久安的办法。

　　我当时与李青原提出的方案是，用市场化办法解决全流通问题，变统一决策为分散决策，进行全流通改制。该方案的核心指导思想是三句话，统一组织、分散决策、类别表决。

　　统一组织：作为敏感的证券市场改革，是一个系统工程，需要证监会统一思想，需要国资委层面给予支持。

　　分散决策：证监会既不是流通股也不是非流通股股权代表，是规则制定者，股改方案通过的过程是流通股股东与非流通股股东互相讨价还价的过程。即制定一套规则，让流通股和非流通股股东双方在该规则下互相协商，最终拿出一个双方都能接受的方案。

　　类别表决：分散决策的一个保证就是类别表决。对于重大事项，除去《公司法》规定的必须三分之二股东通过外，还需要流通股股东三分之二表决通过才能够决定。

　　这为股权分置改革奠定了基础。

　　经过两年多的准备，2005年4月29日宣布启动股权分置改革，待股改完成之后，中国股市进入了全流通时代。

　　历史的转折  可贵的实践

　　历史的转折，可贵的实践，无论从哪方面讲，股权分置改革都是一种双赢的结果。对于股改，我觉得时间越久，我们会越感到他的意义重大。股改的伟大意义体现在：

　　同股同权，市场定价，与国际接轨，市场利益一致。

　　市场规模迅速扩大，市场承受能力增强。在股改之后短短的时间内，关系国民经济命脉的大型央企逐步上市，市值翻了十倍。

　　上市公司进入公众视野，多方监管，可督促企业提高业绩，增强管理水平。

　　直接融资的比例有了很大进步，而且为高科技企业的发展，风险投资的退出等等都创造了条件，使中国经济从一个初级市场经济向成熟市场经济接轨。

　　而未来股市仍然要逐渐地更加市场化，大力发展多层次资本市场；理顺管理体制，监管与创新很好地结合起来。交易所应该独立出来，变成一个独立的机构去研究创新，并且形成互相竞争的关系，即实现深交所和上交所的相互竞争，这样便具备了创新的动力。

　　附：

　　李振宁简介：上海睿信投资管理有限公司董事长。专注于企业制度的国际比较研究，是中国最早了解国际股市并参与股票买卖的经济学家之一。他曾以市场人士身份参与了股改的许多重要工作，执笔完成股改方案，成为证监会股权分置改革智囊团成员之一，证监会规划委成立的全流通改制研究小组一员。

　　李振宁口述  新浪财经马超彦整理