2008年中国A股经历大洗礼，“阳光私募基金”凭优秀业绩脱颖而出。

　　作为一个诞生仅仅两年的行业，伴随着中国A股行情震荡向上，最近2个月迎来全行业最大一次资金扩容：以国内最大阳光私募发行平台华润信托为例，在不到50天内发行21只证券集合理财信托产品，约为总数量的10%！阳光私募基金产业参与者并不仅有私募基金公司，还有信托公司、银行、证券公司、研究者、第三方理财机构。众多参与者共同搭建起一个完整的产业环境。

　　然而在中国投资界，“阳光私募基金”行业尽管拥有为数不少的知名基金经理，仍因行业历程短、规模小、参与门槛高而不为大众所知。

　　和讯网从即日起，带领广大读者走进阳光私募基金行业，听顶尖私募基金经理谈投资，谈阳光私募业发展前景；访信托公司高管，了解阳光私募基金的合法性、安全性；寻第三方理财机构，获悉如何选择阳光私募基金……

　　和讯网基金频道将于6月24日（星期三）下午4：00——5：00荣幸地邀请到上海睿信投资董事长李振宁先生作客和讯基金沙龙，与投资者探讨“投资应该价值与趋势结合”！

        视频琏接请点击： //funds.hexun.com/2009-06-24/118962550.html

 　　和讯网：和讯网友大家好，非常高兴和我们一起走进和讯大型系列基金访谈节目。我是和讯上海的主持人吴迭，今天我们非常高兴的邀请到了上海睿信投资管理有限公司的董事长李振宁先生。

　　李振宁先生堪称中国私募基金行业的老法师了，事实上他不仅是中国证券行业的著名投资人，更是制度的荐言者，其实我们并不需要了解中国的私募基金行业，只要在资本市场中有过一些年头的人，就会知道到李振宁曾经在中国股权分置改革中起到了非常重要的推动作用，他在2006年还被重要媒体提名为中国金融行业杰出贡献奖。目前他操盘的上海睿信基金产品更是在业界排名前茅，下面我们欢迎李振宁老师。

　　李振宁老师，您好！

　　李振宁：主持人您好！网友朋友好！

　　和讯网：随着上半年A股上涨的行情，私募基金迎来了非常大规模的扩股，从今年4月底到6月底的时候已经有18只私募基金进行了集中发售，您对这种集中发售和基金扩股怎么看？

　　李振宁：这是一种积极的现象，因为中国现在已经有比较庞大的公募基金，但是我们在私募基金方面还是比较薄弱。这种薄弱体现在几点。首先私募基金还不是正规由证监会监管，而是通过银监会监管的信托公司来曲线救国，它本身还是一个投资顾问的角色，但它实质上已经是私募基金了，运作办法已经是私募基金了。所以它的发展格局还是很积极的，因为在现实条件下，在《基金法》里没有关于私募基金条款的情况下，这还是一种积极的现象，还是一种进步。在我们的体制下以投资顾问的形式做阳光私募，还是积极的。

　　和讯网：大规模的资金扩容您觉得是否和今年上半年这波行情相关呢？

　　李振宁：现在私募基金的扩容还谈不上，它还是和整个经济复苏、去年中国股市过分被低估，因为我们投资者恐慌，中国股市有点严重超跌；去年美国股市下跌了39%，我们下跌了65%，我们的跌幅太大了，今年是一种纠错行情。经济的实际情况远比投资者想象的要好，所以产生一种纠错行情。

　　这一波上涨很多人解释为流动性因素，但是我不这么看，有赚钱效应就有流动性。实际上还是一个价值，我认为中国的价值中枢就在3000点，本身就不应该跌在这个位置，所以今年就要纠错，不管以什么形式来纠错，最重要反映这样一个结果。

　　和讯网： 刚才您说了中国没有给私募基金正名，您在2007年接受我们专访时曾经说过，中国私募基金的发展有很多的遗憾，外国私募基金会占半壁江山，但是中国私募基金在制度上没有被确立，也没有被赋予合理合法的地位。您觉得两年过去了，您之前说的这个问题是否得到了改变？现在私募基金是否有了一个合理合法的生存空间呢？

　　李振宁：现在不管怎么说，通过信托的平台阳光私募还在发展，这是一个积极的现象，和两年前相比阳光私募有几百家了，越来越多的公募基金经理下海做私募，这也是一个积极的现象。但是我们也不能把私募看的这么狭隘，通过信托做的阳光私募是一个方面。另一方面券商的专户理财和集合理财也可以视作私募。证监会现在出台了一些条例，允许公募基金做私募，实际上私募比大家现在讲的私募的范围要宽广。

　　和讯网：在政策上您觉得还应该给私募基金一些什么样的扶持政策呢？

　　李振宁：证监会现在正式认可的私募，一个是券商的私募，一个是公募基金做私募。我认为这还不够，因为券商和基金的私募只是一个方面，某种意义上带有垄断色彩。从私募基金来说当然美国是监管太松了，我们是缺乏法律地位，我们要把这个事业发展起来的话，还应该把政策汇集到一般的投资管理公司中来。其实现在也很简单，我们的阳光私募也已经做了一些工作，通过银监会的监管他们做的已经是比较规范了，这样经过三、五年的时间，一些做的比较好的阳光私募也可以把公募做私募的政策惠及给他们。现在让公募去做，也不怕关连交易，也不怕其他的麻烦，你这个都敢做，为什么不可以让阳光私募来做，它也是公募基金经理下海，为什么不可以呢？所以我觉得在这中间可以选一些，比如给他们发一个牌，让他们直接做。这样的话，对证监会来说风险很小，而且是一个比较可行的方案，也很简单，等于信托公司做的阳光私募是本科生，本科生中好的选拔一部分进入研究生，这样监管的范围也不需要太大，也比较容易成功，因为是循序渐进的。中国的改革循序渐进比较容易做，跳升式的改革就变成了革命，就容易出问题了。

　　和讯网：其实现在在南方的私募基金已经发展的非常的正规和有规范性，在北方相对比较缺乏管理，那么您觉得在地域上发展是否有先后顺序？

　　李振宁：地域上是有先后顺序，比如说南方、深圳做得比较早，但是现在北方也在赶上来了，北京也做了一些私募基金都是很规范的，其实银监会有统一的管理办法，大家都是按照一样的办法在管理。

　　和讯网：您曾经给自己设立了一个目标，就是要把睿信建设为中国最好的私募基金，那就是“规模最大，效率最好，赚钱最多”。睿信1997年建立起来的，到现在已经12个年头了，您觉得睿信距离当初您设定的目标还有多远？

　　李振宁：我们在向着这个目标努力，但是现在不管哪个方面我们还属于私募基金中资历比较老的，总的来讲我们的回报还是可以的。当然你要达到这个目标还是有很多工作要做，因为我们所想的并不是现在最成功的，我们是想着中国的私募行业和私募管理公司以后要出这样的人，比如要出索罗斯这样的人，要和国外大的私募基金能够相比的规模。真正能够达到这个规模，那就需要一个正名，必须是证监会直接认可的，直接以证监会的牌子来做，我们现在所有做私募的都不是受托人，都是顾问，顾问要想做到这么大是很困难的，因为很难积累起这个东西来。所以可能还是需要进一步的改革，在这个时候，比如像索罗斯建立一个量子基金，就可以不断的扩大，但是我们现在就很麻烦。比如说今天我们有50个人，但是这50个人满了就要另发一期，现在最多的私募基金有发十几期的，这在管理上等等方面都是很乱，其实有必要这样吗？这样浪费了社会的资源。因为你就是按原有的不断扩大，这样的话你就把它集中到一起，可能十几亿一个账户就管了，监管也方便，操作也方便，否则现在十几个账户，操作起来也是困难很多，也很麻烦。我觉得还是要促进这个行业的发展，还是要给它发牌，做一种正规的基金。

　　和讯网：他们您认为阳光私募对睿信和整个私募行业来说，现在扮演了什么样的角色，占据了什么样的份量？

　　李振宁：现在也算是机构投资者之一，但是整个的份量不大，现在大概发了200到300个基金，一般每个基金是50个客户，300个基金算下来也就200、300亿的规模，这样一个规模算下来和公募基金、券商理财等等都不能比，它还是一个萌芽的新生事物，但是还是在初期的阶段，它的规模你想200、300亿算什么，还不具有很大的影响力，它在舆论中的影响力其实大于它实际的影响力。公募基金现在有2、3万亿，而私募基金只占1%，影响力还是有限的。

　　和讯网：您觉得中国的私募基金要像国外一样发展到占据半壁江山的地位，道路还是很长的？

　　李振宁：对。特别是有一些东西如果我们不解决，我们都让公募基金做以后会做出问题。比如说我们的股指期货要推出，融资融券要推出，在国外做对冲基金可以用杠杆，可以做期货，但是在美国的话相当于我们的公募基金，它们是不能做空的这些业务，因为他们拿的是散户的钱，不能拿散户的钱做高风险的业务，另外融资融券也不能做，因为风险也很大。反过来私募基金是合格投资者，比如说身家在几百万、上千万的，承受得了股市的大赢大输，这样才能做得了。如果我们现在把什么东西都让公募基金来做，无疑是为中国未来的期货等等行业埋下定时炸弹，迟早会出问题。

　　和讯网：私募基金发展起来才能够让整个制度建设一点点继续发展起来，否则即使是那些新的制度出来之后，没有私募基金同时的建立，也会出问题。

　　李振宁：对，国外做股指期货80%都是对冲基金在做，如果没有力量，我们出一个股指期货都是高度投机的东西，都是“涨停板、敢死队”这些人在做，这种风险非常大，因为缺乏机构投资者。

　　和讯网：说说上海睿信的产品吧。我们在国泰君安五月份发布的最新研究报告中看到了，您旗下的睿信1、2、3、4四只基金都是在今年一季度私募基金排行榜上名列前20位，其中有三只基金还名列前10位。今年上半年您旗下基金业绩这么好，是否和大家分享一下过去一年的投资方向和投资策略。

　　李振宁：我这个人的风格总的来说是比较积极和比较乐观的，所以遇到熊市的时候亏得比较多，所以在2008年的时候我们做得并不好，甚至在私募基金中也是比较靠后的。但是我们这种判断并没有错误，只是我们没有去追随市场，这是我们犯的错误。2008年我认为中国股市的价值无论怎样说也在3000点以上，毕竟我们1992年就1500点了，我们经过股权分置改革以后上涨到6000点是有点猛，但是3000点还是值的。所以中国没有理由跌70%多，但是这个事实发生了，这就反映了我们的机构投资者制度安排有缺陷，都是在做短线，社保基金在做短线，保险公司也在做短线，公募基金更是短线，都是趋势投资者没有价值投资者，没有长线投资者，这个股市的波动当然就非常大了。

　　但是股市总有一个价值中枢，去年做得出问题了，今年大家就觉得太恐慌了，就要纠错，所以今年的行情就是纠错行情。所以我们总的来讲比较的乐观，比较的积极，我们的仓位相对比较高。另外我在下跌到1600点的时候我并不悲观，我觉得中国1992年已经到1500了，去年下跌到1600点，就是说我们从2008年回到1992年，16年前，16年前香港2000多点，现在在32000，我们凭什么回到原处？一定会走回来的，我坚信这一点。所以在1600点的时候，我还讲要砸锅卖铁买股票，这是历史性的机会，中国不可能再有了。问我价值中枢是多少，我认为是3000到4000，我是这么看也是这么做的，我们就全部满仓。一个是我们的仓位比较高。第二，我们认为1000点到6000点上涨太快了，2年把一个小波段的牛市走完了，因为我是提出一个10年牛市，但是我也没有想到1000点到6000点上涨如此之快，所以小波段牛市走完了，大波段现在我还是坚持10年牛市的看法，10年20000点不成问题，今天把话放在这儿到时候看。但是小波段的牛市两年走完了，小波段的熊市本来也可以走两、三年，但是一年就下跌了70%多，牛市和熊市都是可以空间和时间互换，所以小波段熊市也走完了。走完了又回到了10年牛市的上升轨道，现在指数回到了原有轨道，现在所有的东西都用牛市来解释，所以我这一波做得还可以就是我一直认为这是牛市了，不要动不动还是熊市心理，小赚一点赶快跑。现在就是高仓位操作，也不一定是满仓，七、八成也是高仓位。

　　由于这波牛市在初期，它的特点是纠错行情，去年错了，机构太恐慌了，把股市砸成这样，今年大家就纠错。纠错行情带来的机会，我认为比牛市主声浪还要高，为什么呢？纠错是一块块纠的，中小板纠错完了以后，大中市值的股票可能还没有动，大中市值的有一些已经纠错完了，但是超级大盘股还没有动，这就给了你轮做的机会。比如国家今年4万亿投资，马上水泥股上涨了好几倍的，后面铁路和基建又上涨，后面十大振兴行业，出一个行业，振兴一个行业，这个行业的股票就上涨，然后是世博会、迪斯尼，各种题材都在上涨。但是所有这些的背后反映了中国股市估值低了。很多人动不动就拿一些数据，说我们和美国比，美国估值现在才20的倍，我们高了，动不动和香港比，我认为不要比，因为你们根本不知道美国这个数字是怎么算出来的。美国算的时候是把所有的亏损去掉，比如说标普500，如果有400个亏损就算100个，只算赚的不算亏的，赚的里面如果一个银行有400亿计提，一次性的不算了，这样算出来它的市盈率当然总是低的。所以很多人没有深入做研究望文生义，说不客气简直就是胡说八道。我们可以设想一下，全世界的经济现在都是负增长，特别是欧美，美国的负增长有些季度已经达到了-6，我们是+6，凭什么我们的市盈率比他们还高呢？这可能吗？是它的大银行要倒闭，国家不能来补救，通用要倒闭，克莱斯勒要破产保护，福特的日子也没法过，这种情况下它怎么可能市盈率比我们好呢？他和我们不一样，我们比他好得多。

　　另外市盈率永远不是僵化的。中国历史上市盈率一般是15倍到70倍，你说什么是合理的？平均也是30倍，很难说它什么是合理的。市盈率有一个国际上的相对比较，在国内也有一个和利率的比较，如果年息4%是一回事，年息2%可能市盈率就会更高，它和利息有关，所以这个东西没有一个僵化的标准。所以从这个角度看，我们认为已经进入牛市了，我们每一波操作都是牛市的思维。我们也会退掉，比如我认为这个板块上涨太多了，这几个股票我就退了。退了之后我找几个比价来看看，比如这个10元，那个5元没动，我把估值相对较低的买进来，把估值相对较高的卖掉，过一阵它开始补涨了，10元的可能上涨到12元了，5元的上涨到10元，一个是上涨了一倍，一个上涨了20%，所以我们也会发生一些变化，我们这一段是按照轮作的思路在做，所以这段我们成绩比较好也与此有关。

　　和讯网：之前您曾经说过，如果巴菲特到了中国来就会变成索罗斯。您之前也说过，现在是纠错行情，中国历来有羊群效应，刚才您说十年会到20000点，但是我们怎么能够保证呢，因为跌幅太大了之后每个人都像羊群一样走上了索罗斯的路线，您在这个过程中，怎么能够调节自己的心态，或者是调节相信您的那些人的心态，如何使他们继续相信您。刚才您也说到了，在2008年的时候您就亏得非常惨。那么，您怎么把您的长远眼光和我们现在的短视眼光进行一个协调。

　　李振宁：协调就是我们还是要适应市场，追随市场。举世皆浊我独清，这是不行的。上次《滚雪球》作者艾丽斯来到中国，她和巴菲特非常好，巴菲特也认可这本书。我就和她交流时说，巴菲特其实有他的历史条件。在当年美国二战以后一直到这次危机前，道琼斯最大跌幅是1987年黑色星期一34%，但是一个月后就恢复到30以内了，连“9•11”这么大的动作都只跌了百分之二十多，巴菲特的理论和美国经济，和美国作为唯一的超级大国，和美国的强盛过程有关。所以我们学习巴菲特是学习巴菲特的思想，而不是他的做法，因为他是在美国的环境下。我们经常讲一句话是理论与实践相结合。理论再好也要符合中国的国情。中国的国情动则就是下跌40%、50%，如果厉害点还会下跌到70%，这个时候如果老坐电梯肯定不行。所以我讲在中国就是巴菲特+索罗斯，价值投资+趋势投资，科学+艺术。做股票就是这样，不仅要判断一家上市公司真实情况如何，还要判断所有的投资者他们会怎么认识这家公司，如果大家都误解这家公司，认为这个模式就是不行，那么它可能需要三年甚至更长时间来证明，但是我们的投资者不会给我们这么长时间。巴菲特不怕，因为巴菲特是上市公司，你们可以不认可一家公司的股票，但是巴菲特手里掌握的钱一分不会少，所以他可以坚持这样的东西。但是对我们来说不能这样，我们的投资理念是“价值低估，沟通顺畅，市场共识”。去年我们没有做好是在市场共识上出了一些问题，今年我们做得好了一些，也是在把握这种市场的趋势。

　　另外我还想说明一点，巴菲特和索罗斯没有根本的区别，你说巴菲特是价值投资者，难道索罗斯不是价值投资者吗？当然索罗斯是趋势大师，做宏观对冲，从这个角度讲他是趋势投资者。但是做趋势投资者也离不开价值，比如说当年索罗斯估空英镑，是认为英镑被高估了，如果不是因为英镑高估，就凭索罗斯怎么能够打得过三国央行呢，三国中央银行联手没有折腾过索罗斯，可见他还是掌握了规律，已经被高估的东西你要想撑住，无论力量多大也撑不住。当年东南亚危机他来做空东南亚，还是因为你的货币高估了。而且索罗斯在买股票做多的时候，他的标准和巴菲特是一样的，他也要了解上市公司，也要买好公司，也要买有成长性，价值低估的公司，这是一样的。当他做空美国经济的时候，也是因为这一国的经济去年做得不错，做空赚钱，那也是因为你遇到金融危机了，经济确实不好了，他才会做空成功，所以他依据的是价值高估和低估，如果不是依据这个不就成了胡乱做吗？他也是有标准的。所以我们讲价值投资和趋势投资结合更符合中国国情，而且也是两位大师的共同特点。

　　和讯网：刚才您说到了巴菲特是时势造英雄，应该说他是顺着美国经济的上升做得投资，刚才您也说到了中国经济还是会持续的向好，您在把握市场的脉搏、波动和长期向好的过程中，是否在2008年大跌中有了一个新的认识，或者说您已经更加了解了波动的理论。

　　李振宁：2008年我主要犯了一个错误。股权分置改革前我们有最大的波动，当时的波动达到了79%，从1000多点下跌到300多点，下跌了很多，我觉得股权分置改革之后，特别是机构投资者这么多，按国际惯例来看机构投资者达到40%或者是50%时这种市场往往会趋于稳定。当时我就做出了一个误判，股权分置改革前这么大的利空，国有股减持，当时下跌了4年半才跌到50%多一点，这次下跌到50% 也就不容易了，结果我们一年下跌了70%多，这确实是超出了我原来的预估，也没有想到。本来如果仅仅是中国因素确实跌不过50%，但是又加上我们的百年一遇的金融危机，再加上地震等等，把大家的心态搞得很坏。再加上我讲的大家都是做趋势的，博弈更加惨烈。如果我们按照现在的办法来发展机构投资者，我相信公募基金越多波动越大。因为美国公募基金基本是选股不选时，金融危机下跌到最惨的时候，它的公募基金也只有5%的现金，基本上是小量现金应付赎回，它是这么一个制度。而且它的基金越来越变成一种工具，美国有很多的理财师会告诉投资者，你要有40%的房产，30%的现金和债券，30%的股票或者是基金，所以基金就是一个工具，基金都是专项的，比如说美国的能源基金、医药基金，它们就把这个结合起来。至于选时是投资者的事，可是我们的制度安排不是这样的，我们基金叫的是这个成长，那个精选，没有任何一个行业的概念，形成了大家的恶性竞争。

　　我们这种基金在美国发不出去，比如我这个投资者看好能源我会买能源基金，可能是由新能源、老能源组合出来的东西。但是三个月后，我一看你的持股结构，像我们公募基金全变成了银行，或者是半仓了，这样配比已经不对了，我的理财师告诉我只有30%的基金，那么我们已经有30%了你给我空仓干什么呢？所以我们的硬件跟上了，软件没有跟上，不是说机构投资者越多就是长线投资者越多，要有制度安排才能变成长线投资者。所以我们现在公募基金需要这种制度安排。而且一个月又评比一次，他们没有办法啊。他们全都按照对冲基金这么来操作，股市怎么稳定呢？美国这么大的灾害，银行倒闭了，这个倒闭了，那个倒闭了，去年它才下跌了39%，今年补跌了百分之二十多，今年很快又打平了。所以这就反映了人家的机构投资者确实是长线投资者，特别是公募基金，保险公司、社保这些东西是更加稳定的，可是我们的制度安排上有重大的缺陷。这是我后来总结出来的，总结出来以后你们就明白了，你们都在做趋势，我能不做吗？我不做就是害死自己。但是做趋势公募基金有优势吗？没有优势。因为公募基金的盘子太大了，一个机构管1000亿、2000亿，跑得掉吗？其实没有跑掉，公募基金都被套住了，谁跑掉了，公募基金从80、90%降到50%、60%多，股市已经下跌了70%多了，如果公募基金降到20%，说不定就跌了80%、90%了。所以这种大机构是不适合做短线、做趋势的，这是一个制度安排。可是我们现在设计的这些东西就是让他们做短线，不是基金经理不好，其实基金经理都是制度的产物，制度做成这样，不做趋势怎么办？我不挣点钱跑不就成傻瓜了。这成为了一种博弈，高度博弈，高度投机的中国市场。

　　和讯网：刚才您反复强调中国市场现在是纠错行情，您认为这种纠错行情在A股会持续多久？或者说会不会带来更大的波动？

　　李振宁：总的来说投资者都会学习，经过一次大的波动之后，管理者和各种市场参与者会成熟很多，尽管这种波动还是会有。但是现在从整个世界的态势来看，没有不散的宴席，没有过不去的坎。危机也是一样，1933年的危机不也渡过了。况且现在各国政府都在通力合作。所以，原来很多人危言耸听说明年会很惨淡，但是总的来讲危机最坏的时候已经过去了，但是我并不认为欧美未来还有什么大的机会，他们的机会并不多，他们要消化这次危机的结果恐怕还要3、5年。

　　和讯网：那么您怎么看中国经济呢？

　　李振宁：我相信中国经济会成为引领世界经济的火车头，这次中国是最大的赢家，为中国创造了机会。这次打击最重的是美欧，并不是中国。所以对发展中国家和新兴市场来说，反而更有机会，我们的相对力量会更强。

　　和讯网：最近说要重启IPO，您认为这对A股市场会有怎样的影响？

　　李振宁：从历史看重启IPO本身说明这个市场比较强了，而且IPO最好的时候也是股市大涨的时候，没有在股市大跌的时候IPO很好。也不光是咱们，成熟市场也一样，去年美国发了多少股票，香港发了多少股票，很多股票跌到净资产下面了怎么发？也没有办法发。市场选择就是这样，2007年香港市场发很多，我们也发了很多，而2008年我们干脆停了。所以现在重启IPO就是说明市场承受能力加强了，而且从现在的市场情况看，IPO的东西已经消化了，前面又是征求意见稿，又是传言，说明了市场已经消化了。

　　和讯网：请您在最后给所有的投资者一些建议和建言。

　　李振宁：做投资还是我讲的那句话，价值和趋势结合。首先是价值，因为如果你选对了上市公司，它如果一直能够保持成长，这个东西一时被套住不用害怕，迟早会解套。但是如果公司没有选对，纯粹的投机，一旦趋势做反了，就会受到巨大的打击。但是价值投资本身并不代表一直拿着股票就叫做价值投资了。比如说你自己进行价值投资首先要有一个判断，比如认为这只股票可能被低估了50%，当然有可能市场疯狂还会再涨一倍，你这个时候也不能说市场疯狂而你不跟着疯狂，这样你是挣不到钱的，所以你要随着市场，但是你要随时准备止盈，你还要有一个估值，估值到了我就放下去找另外一个估值更低的，所以价值投资是永远在找估值更低的东西。不是说拿住一个股票不动，这个股票上来就上涨两倍，你还要拿着吗？这只股票可能把五年的利好都消化了，那还有必要拿着吗？拿着就是价值投资吗？我认为不是。价值高估才拿着那不是价值投资，如果理解这点我觉得股票就比较容易把握了。

　　和讯网：非常感谢李老师接受和讯网的专访，谢谢！

　　李振宁：谢谢各位网友！